概述:2011年进入下半年,但通胀高企的局面没有像年初预期的一样改变，中共中央政治局仍将稳定物价总水平作为下半年宏观调控的首要任务。央行选择于下半年伊始再次加息，未来货币政策或将难以放松，调控手段可能将侧重于价格工具。第二季度GDP增速虽有回落，但仍在9%以上，预计三季度回落幅度仍将保持平稳增长，GDP进一步回落的幅度有限。海外方面，美国债务上限问题悬而未决，欧债问题再度反复，日本的复苏之路也仍然漫长。

    一、上半年GDP同比增9.6%经济运行仍平稳

    1.物价指数维持高位未来仍有加息可能

    数据显示，6月消费物价指数(CPI)同比上涨6.4%，创三年以来新高。而工业品出厂价格(PPI)同比上涨7.1%，环比与上月持平。

    其中，食品类价格同比上涨14.4%，拉升CPI上涨约4.26个百分点，成为最重要的涨价因素。值得注意的是，前期上涨较为明显的衣着、居住等价格出现了环比回落。具体来看，猪肉价格、肉禽价格、水产品、蛋类是食品价格上涨的主要动力，猪肉的贡献达到五分之一，鲜菜鲜果价格上涨压力有所减轻。

    商务部公布的价格监测数据显示，7月以来猪肉价格总体继续上涨，但涨幅逐步收窄。尤其是7月18日-24日，全国36个大中城市猪肉批发均价每公斤环比上周下降0.2%，这也是本轮猪肉价格明显上涨以来的首度回落。

    由于前期过快上涨的猪肉价格逐步趋稳，再加上翘尾因素影响减弱，7月CPI涨幅继续明显上行的可能性不大。这意味着本轮物价上涨的拐点已经隐约出现。

    从目前10多家研究机构的预测结果看，基本上预计7月CPI涨幅接近6月，分歧在于具体数字会比6月小幅回落还是再创年内新高。多家机构判断，7月CPI同比增幅将只与6月相差0.1个百分点至0.2个百分点。

    7月6日晚，央行决定自2011年7月7日起上调金融机构人民币存贷款基准利率，金融机构一年期存贷款基准利率分别上调0.25个百分点。这是2010年10月份以来央行第五次提高利率水平。

    中国人民银行货币政策委员会2011年第二季度例会也在北京召开。会议认为，当前通胀压力仍处在高位，要贯彻实施稳健货币政策。

    从去年10月份开始，央行主要采取数量工具，连续11次上调存款准备金率，连续地量化紧缩方式抬升了实体经济的融资成本，导致融资成本暴涨。进入2011年，江浙一带中小企业生存状况堪忧恰是这一政策直接映射，钱荒横扫长三角和珠三角，而民间借贷利率飙。流动性紊乱或失衡也正在银行体系蔓延，由于多次上调存款准备金率，却将存款利率保持在较低的水平上，大量的银行存款已经开始逃离银行系统。

    预计下半年，货币政策应逐步淡出数量紧缩的轨道，存款准备金率的上调频率将没有上半年那样频繁。而考虑到中国经济增长速度开始放慢，下半年通胀压力有望缓和，因此央行加息也可能进入收官阶段。

    2.货币供应量有所反弹预计后市仍将回落

    2011年6月末，广义货币(M2)余额78.08万亿元，同比增长15.9%，比上月末高0.8个百分点；狭义货币(M1)余额27.47万亿元，同比增长13.1%，比上月末高0.4个百分点。6月份人民币贷款增加6339亿元，同比多增207亿元。6月新增贷款及广义货币供应量M2增速均略高预期。

    上半年新增贷款累计为4.17万亿，同比少增4497亿元，按照3:3:2:2的信贷投放节奏,全年新增贷款依然将超过7万亿，但可能会比09年和10年略微下降。

    二季度不到2万亿元的新增信贷规模，主要是央行持续规模控制和存款准备金率政策调整的结果，也和银监会持续的存贷比控制有关。

    由于6月季末各家机构通常都会大力吸收存款，来应对存贷比监管考核和改善自身报表，M2和M1才得以双双反弹，但进入7月份后可能将再次下滑。

    6月末，国家外汇储备余额约为3.2万亿美元，同比增长30%。6月新增外汇占款2773亿，比5月的3764亿元少增991亿元，但依然处于高位。

    具体来看，二季度共新增外汇储备1528亿美元，较一季度少增445亿美元，其中4、5、6月份分别增加1012亿、202亿和315亿美元。

    下半年公开市场到期资金共1.62万亿，假设外汇占款增加以月均3000亿增加，则共有约3.4万亿的新增流动性需要对冲。若下半年公开市场回笼力度与上半年持平为2.3万亿左右，有观点认为再有一次0.5个百分点的准备金率上调就可以将新增流动性的约87％回笼掉，而上半年新增流动性的回笼率为80％左右。

    3.三驾马车表现不俗投资拉动作用明显

    国家统计局于7月13日公布了上半年宏观经济的运行数据。初步测算，上半年我国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨5.4%。上半年国内生产总值204459亿元，同比增长9.6%。

    今年上半年，在国内物价上涨压力持续上升、货币流动性结构性趋紧、地方融资平台债务不确定性未减等多方面因素影响下，国内外曾有观点认为中国“经济硬着陆”风险正在加大。但从经济半年报来看，“十二五”开局之年固定资产投资、外贸进出口与社会消费这“三驾马车”依然拉动中国经济较快增长。

    二季度9.5%的GDP增速基本符合此前外界的预期，显示中国经济减速并没有外界料想的那么严重，上半年9.6%的增速足可为下半年“调结构”腾出更大空间。值得一提的是二季度GDP环比上涨2.2%，强于一季度的环比上涨2.1%。

    总体来看，1~6月份拉动经济增长的“三驾马车”表现可圈可点，均在合理增长区间内。上半年，固定资产投资同比增长25.6%，社会消费品零售总额同比增长16.8%，出口同比增长24%。

    统计局表示，上半年最终消费对GDP的贡献率为47.5%，资本形成总额对GDP的贡献率为53.2%，货物和服务进出口对GDP的贡献率为负0.7%，三大需求对经济增长的拉动点数分别是4.6、5.1和负0.1个百分点。

    固定资产投资成为上半年对国内经济增长拉动作用最明显的因素，今年1-6月份虽然中央投资项目自2008年以来首次出现同比负增长，但地方项目投资同比增长28.1%，创下14个月来的新高。在下半年保障房建设将加速的背景下，即便是信贷条件继续趋紧，投资拉动经济增长的状况可能还会延续。

    除去投资，外贸与消费在中国经济增长中的地位同样不应被小觑，但两者在当下却面临着不同的发展局面。中国的贸易顺差在6月份再次攀上了200亿美元的高位，创下年内高点；而因通胀“搅动”增速上升轨迹的消费，能否在下半年发力仍要关注未来物价走势。

    从外贸方面看，在上半年我国449.3亿美元贸易顺差中，加工贸易项下顺差1642.5亿美元，规模相当于同期我国总体顺差的3.6倍。在我国总体贸易顺差比去年上半年收窄18.2%的背景下，加工贸易顺差仍然扩大19.8%，表明加工贸易是当前我国贸易顺差的主要来源。

    未来，一方面是去年上半年我国外贸月度规模在逐步回升，基数在抬高；另一方面，全球经济复苏缓慢且仍充满变数，欧洲主权债务危机仍未过去，中东、北非地区政局动荡，都加剧了我国外贸进出口增长的不确定性；第三是受劳动力成本以及人民币汇率上升等因素综合影响，我国劳动密集型产品的出口价格竞争优势在减弱。

    此外，针对我国出口在6月出现的减速迹象，海关总署表示，由于日本大地震的影响，我国出口受到了一定制约，但日本的重建工作即将大规模展开，对日出口形势下半年将保持在较为乐观的水平。数据也显示，对日本的出口增速已从5月份的15.8%加快至20.0%。

    从消费方面看，刺激消费政策退出、日本地震抑制产能等因素，让原本担任拉动消费增速主力的汽车上半年表现平平，甚至连续两月出现销量同比负增长。数据显示，上半年社会消费品零售总额中汽车类增长15%，增速比上年同期回落22.1个百分点。

    另外，在楼市调控的政策组合拳下，尽管房价依然坚挺，但上半年成交量增速放缓，与其相关联的家具、家用电器和音响器材类消费也都表现得较为“黯淡”。这表现为上半年家具类增长30%，回落8.5个百分点；家用电器和音像器材类增长21.5%，回落7.3个百分点。不过，在个税调整等因素的积极作用下，下半年消费对经济的正面影响有望提高。

    二、美国复苏步履蹒跚欧债危机尚难根治

    1.美债上限问题倒计时经济复苏有放缓迹象

    自2011年2月美国财政部发布国债余额上限预警至今，双方已经僵持数月。评级机构标准普尔早前表示，有关上调赤字上限的谈判可能使美国丧失AAA的信用评级。

    美国总统奥巴马当地时间7月31日晚间宣布,美国会两党已就提高债务上限达成一致,以避免美国出现历史上首次违约｡

    根据美国财政部的数据，在8月2日至31日期间，美国政府需要支付的到期债款为3070亿美元，而目前政府可自由支配的财政收入仅为1720亿美元，若债务上限不能及时上调，将无法填补约1350亿美元的缺口，可能构成违约。

    但从历史经验上来看，被动上调美国债务规模上限是近十年来的常态，而即便出现由于债务上限问题导致的短期技术性违约，对资本市场的冲击也十分有限。目前外界仍对两党最终达成协议充满信心，市场违约担忧也稍有缓解。

    早前由于美债上限问题的拖累，7月中旬至今，美元指数从76美元一路跌至73.50美元的近三个月低位，同时美元对日元跌至78日元以下，而对瑞士法郎创下了历史新低。

    同时在避险资金的推动下，金价突破1600美元，创下了31年的历史新高，并逐渐在1600点位上方站稳。而现货白银也一度触及12周高位，突破每盎司40美元。

    美国商务部29日公布了今年第二季度美国GDP首次预估值，为按年率计算实际增长1.3％。商务部的报告显示，能源、食品价格攀升使居民消费意愿受到抑制，这是美国第二季度经济增速低于预期的重要原因。报告还显示，地方政府削减开支也影响了该季度经济增速。

    商务部同时向下大幅修正了今年第一季度的经济增速，由原先预测的1.9%下调至0.4%，创下了本轮经济衰退结束后的最低季度增幅。

    同时6月美国失业率升至9.2%,为连续第三个月上升,显示美国就业市场依旧不容乐观｡因原油进口成本飙升，美国5月贸易逆差规模大幅飙升，创下2008年10月以来的最高水平。

    除此之外，6月份美国工厂耐用品订货降至1920亿美元，比5月份下降2.1%，本轮经济衰退对美国制造业冲击严重，2今年6月份的数据比2009年4月的本次衰退谷底时回升了29.1%，但仍比2007年12月经济衰退开始时低21.6%。

    虽然美国经济复苏仍存在诸多不确定性，但仍然有好的方面。美国劳工部周五发布的数据显示，因汽油价格下降，6月美国消费者物价指数（CPI）在经过季节调整后环比下滑0.2%，这是一年以来美国CPI首次环比出现下滑。

    美国商务部19日公布的报告显示,受公寓楼开工大幅增加拉动,6月份美国新房开工量连续第二个月环比上升｡数据显示,当月美国新房开工量经季节调整按年率计算为62.9万套,高于5月份经修正后的54.9万套,环比上升14.6%｡与去年同期相比,6月份新房开工量增加16.7%｡

    2.欧元区通胀形势有缓和欧债问题仍有反复

    一年来欧债危机一直困扰着市场，希腊的评级也在7月内被下调至垃圾级。但最新一次欧盟峰会达成了一系列出乎市场意料的积极成果。

    欧盟峰会同意向希腊提供一项为期三年的1590亿欧元新援助协议，同时也放松了现有贷款条款并说服债券持有人承担部分损失。在近期投资者担忧欧债危机蔓延、市场动荡加剧之后，欧盟领导人还批准了4400亿欧元援助基金（EFSF），用于购买欧元区陷入困境成员国的债务。

    除了欧债危机稍显缓和，这段时间困扰欧元区的通胀也开始下降。据欧盟统计局的初步数据显示，今年7月份，欧元区按年率计算的通货膨胀率为2．5％，与前几个月相比略有回落。除欧元区之外，最新英国消费者物价指数(CPI)环比下降0.1%，为今年首次出现环比下降。物价指数的走低，将降低未来欧元区后期的加息预计。

    但是从目前来看，欧元区的警报仍没有解除。希腊债台高筑的事实没有因为接受援助而改变，目前希腊国债已相当于国民生产总值的150%。尽管削减了利息支付、延长了债务期限并施加了债务减值，希腊债务负担仍然不可持续，未来仍然会面临进一步减值的可能性。

    同时，评级机构穆迪29日称，将欧元区第四大经济体西班牙的主权评级列入负面观察名单，即可能下调其评级。此次危机已经波及爱尔兰和葡萄牙，且有可能将西班牙和意大利等大型经济体也拖入泥沼。

    3.IMF称日本经济将下滑日央行寄望“温和复苏”

    国际货币基金组织19日表示，由于日本今年3月份受地震和海啸袭击，日本实际国内生产总值今年预计将下滑0.7%。但未来日本经济增长将逐渐提速，受出口和内需提振，预计日本经济明年能实现2.9%的增长。

    日本央行(BOJ)周二(12日)维持利率在0-0.1%不变。该行称，日本经济正在好转，3月地震导致的供应链限制缓解，生产及出口已明确显示出好转迹象，国内需求开始上升，家庭和企业信心亦出现一些改善迹象。

    日本财务省7月21日公布的贸易统计速报显示，6月日本出口额同比减少1.6%至5.78万亿日元，为连续第四个月下降，但降幅已较5月的10.3%有大幅收窄；按环比计算，6月日本出口经季节调整后较5月增长5.4%，表明日本出口已逐渐走出地震灾害和供应链断裂的影响。

    另外，日本6月进口额同比增长9.8%至5.71万亿日元，日本时隔两个月后再次出现707亿美元的贸易顺差，尽管顺差额同比减少89.5%。

    在近期日本政府公布的宏观经济数据中，5月日本工矿业生产指数环比上升5.7%，为连续第二个月保持环比增长；5月核心机械订单环比上涨3.0%，表明企业资本支出正在扩张；5月日本出口同比下滑1.6%、环比增长5.4%，日本经济增长主引擎之一的出口已逐渐走出地震灾害和供应链断裂的影响。

    另外，鉴于震后经济复苏的良好态势，日本央行在7月的货币政策会议中连续第二个月上调对本国经济前景的评估，表示日本经济活动正在恢复当中，并有望在下半年回归“温和复苏”的轨道。